海伦司(09869)：股价激增与盈利缩水之间的矛盾

2026年8月4日，海伦海伦司(09869)发布中期盈利预警，司股水指出营收、价激间归母净利润及调整后利润均显著下滑。增盈这不如市场预期的利缩业绩预告，将其曾经风光无限的矛盾形象再次推入公众视野。

在此背景下，海伦2026年上半年公司的司股水股价却出现了反弹，至8月6日收于1.77港元，价激间累涨近110%，增盈市场对于“门店出清与模式重构”的利缩修复预期显现，但实际的矛盾基本面复苏速度显著滞后于市场预期。

海伦司面临直营关停、海伦降价促销、司股水存货摊销及门店处理等多重压力，价激间主动进行深度调整。市场疑问重重：这场为了短期业绩而牺牲的战略收缩，是筑底的必经之路，还是增长动力的减弱信号？

净利润下滑70%，轻资产转型未能支撑增长

回顾海伦司的发展历程，其经历了从激进扩张到迷失的完整轮回。2021年上市时，其直营门店一度超过800家，凭借大规模扩张在酒馆赛道中领先。然而，重资产模式下的隐患迅速显现，高租金和人力成本再加上消费环境的压力，促使公司在2022年陷入16.01亿元的巨额亏损，从而急转战略方向。

随之而来的是大规模门店出清，直营门店数从800余家减至2025年末的108家，转而全力推行“嗨啤合伙人”加盟模式。截至2026年3月19日，578家酒馆中已有429家为加盟店，占比达74%。但海伦司实施的轻资产转型并未带来预期中的高质量增长。

2025年，公司营收5.39亿元，同比下降28.34%；虽实现净利润3395.4万元，扭亏为盈，但主要依靠削减开支，运营成本大幅降低，原材料费用减少29.6%，雇员福利及服务开支减少34.9%。这表明盈利的恢复并非来自收入增长，而是成本缩减。

此外，2025年嗨啤合伙人单店日均销售额从2024年的5000元降至4100元，下降幅度达18%。虽然单店销售减弱，其特许经营收入比重却从2024年的25.9%上升至2025年的34%，显示依赖加盟模式的程度加深。

进入2026年，其轻资产模式的局限性愈发明显。根据盈利预警，海伦司预计2026年上半年营业收入为2.2-2.6亿元，同比2025年同期的2.91亿元继续下降。收入的下滑主要是由于主动关停低效直营门店和国内休闲饮酒消费疲弱造成。

盈利端的压力更为严峻。公告显示，预计上半年归母净利润为1200-1600万元，同比2025年同期的5033万元下降68%-76%。利润的减少不仅仅源于消费不振，还受到低价策略、存货摊销和门店优化带来的开支影响。

虽然海伦司选择牺牲短期盈利以寻求恢复客流和扩大市场份额，成效尚未显现。令人注目的是，尽管轻资产转型未见成效，海伦司在2025年仍宣布重新启动直营扩张计划，从全力加盟转向加码直营的战略调整，突显了转型过程中的深层困境。

行业“退潮”，近60倍PE是预期还是泡沫？

海伦司的困境不仅是个体的经营问题，也反映出整个小酒馆行业的逻辑变革。根据《酒馆发展报告2025》，全国酒馆门店总量已达6万家，但整个行业增长速度已滑落至个位数。预计2025年市场规模仅增长4.9%，行业从高增长转向拼运营的存量竞争。

消费结构的变化进一步挤压了行业的盈利空间。年轻消费者的微醺社交需求依旧存在，但消费心态发生显著变化，差异化品牌的竞争愈发加剧。海伦司的极致低价策略正面临挑战。

同时，消费场景的迁移使得依赖夜间商圈的连锁酒馆必须适应变化，而传统业务的抗风险能力显著减弱。在这样的环境下，海伦司不仅要面对自己的转型之痛，也要迎接整个行业的挑战。

当前海伦司已告别了重资产直营扩张的时代，转向以加盟模式为主的轻资产路线，直营门店不断缩减，而加盟门店占比提高。这虽然是生存之道，但并非增长的灵丹妙药。真正需要关注的是同店销售稳定与毛利率的修复。

从资本市场的角度来看，海伦司的估值泡沫已基本出清。2021年上市首日股价曾触及25.75港元，现股价在1.80港元附近，跌幅超93%。近期股价反弹的主要逻辑是“最坏时刻已过”，但实际的基本面恢复却仍需时间。

海伦司目前近60倍的估值具有两面性：一方面，小市值和无债务的情况为下行提供了安全边际，一旦单店模型回暖，业绩弹性可期；另一方面，营收持续下滑，利润易受变动影响的现状，使得高市盈率难以持续。

综上所述，海伦司正处于一个微妙的十字路口，基本面的主动收缩、轻装上阵为企业带来了机遇，但盈利的恢复需要长时间的数据验证。而对于海伦司能否给市场交上一份满意的答卷，答案在于未来季度的单店销售数据中。